核心觀點(diǎn)：

美元兌人民幣即期匯率3日收于6.6672，相較6月14日累計(jì)貶值2749pips，較年初貶值2.38%。我們認(rèn)為美元指數(shù)走強(qiáng)和外匯市場(chǎng)供需情況變化是本輪匯率貶值的主要原因，并已在過去兩個(gè)月中多次提示這一風(fēng)險(xiǎn)。不出所料，當(dāng)人民幣匯率已呈現(xiàn)貶值趨勢(shì)的時(shí)候，各種各樣對(duì)于貶值原因的“解釋”充斥市場(chǎng)，甚囂塵上。提醒一點(diǎn)，由于最近2周人民幣匯率加速貶值是既成事實(shí)，所以，任何“****導(dǎo)致人民幣貶值”的解釋都顯得無比正確。但這樣一些分析人士，為自證不屬于我們所講的“坐議立談，無人可及；臨機(jī)應(yīng)變，百無一能”者，需要回答兩個(gè)問題，一是，你這些解釋人民幣走弱的因素，在2023年下半年至2023年4月人民幣走強(qiáng)的時(shí)期難道蕩然無存了嗎？比如，中美貿(mào)易戰(zhàn)2月初已經(jīng)顯著發(fā)酵，為何那個(gè)時(shí)候人民幣還在走強(qiáng)？甚至還有“新版廣場(chǎng)協(xié)議”迫人民幣走強(qiáng)的說法，豈不是人民幣強(qiáng)也是“政策（或者央行）”使然，人民幣弱也是“政策”使然？這與陰謀論有何區(qū)別？二是，更為專業(yè)一點(diǎn)，你的這些解釋因素可以同時(shí)解釋2023年7月至2023年6月初人民幣有效匯率（指對(duì)所有籃子貨幣）的持續(xù)回升和最近2周有效匯率的顯著下降嗎？有觀點(diǎn)認(rèn)為之前有效匯率走強(qiáng)，是因?yàn)榛@子里的阿根廷比索，巴西雷亞爾太弱。那么，過去兩周阿根廷比索貶了5.8%，巴西雷亞爾也貶了4.0%，為啥這次人民幣有效匯率不強(qiáng)，反而下跌2.7%呢？

究竟該如何分析和研判人民幣匯率走勢(shì)呢？我們強(qiáng)調(diào)籃子貨幣和外匯市場(chǎng)供求兩因素框架：首先，2023年以來，人民幣匯率強(qiáng)弱的轉(zhuǎn)換與美元指數(shù)為代表的籃子貨幣走勢(shì)關(guān)系密切，美元強(qiáng)，人民幣就弱；反之，美元弱，人民幣則強(qiáng)；這是浮動(dòng)匯率的自然狀態(tài)。未來，你如果不看強(qiáng)美元，就無需看空人民幣。其次，外匯市場(chǎng)供求，特別是資本市場(chǎng)開放帶來的外匯供求變化可以解釋有效匯率的變化。2023年前5個(gè)月，中國(guó)股票和債券市場(chǎng)開放帶來超過700億美元的國(guó)際資本流入和外匯供應(yīng)，是有效匯率走強(qiáng)的主要原因。最近兩周，股票市場(chǎng)的下跌，陸股通的流入下降甚至凈流出加劇了人民幣匯率走弱的趨勢(shì)。但2023年6月境外機(jī)構(gòu)增加持有871億元的中國(guó)債券資產(chǎn)，是2023年9月以來單月最大規(guī)模。債券市場(chǎng)的國(guó)際資本流入穩(wěn)定而持續(xù)，有助于平抑“猴性”股票市場(chǎng)外資的波動(dòng)，對(duì)人民幣匯率產(chǎn)生支撐。第三，市場(chǎng)的恐慌情緒無可厚非，今年以來，貶值有恐慌，其實(shí)升值也有恐慌。如果想成為理性投資者，請(qǐng)問自己一個(gè)問題，是什么原因使得你在7月3日必須要用6.72元去買1美元，是什么原因使得你比3月26日6.25元就可買1美元的時(shí)候更需要美元呢？

以下為報(bào)告主要內(nèi)容：

國(guó)際資本流動(dòng)的決定因素、傳導(dǎo)渠道與中國(guó)資產(chǎn)價(jià)格表現(xiàn)

美元指數(shù)繼續(xù)維持震蕩，反復(fù)上探95整數(shù)關(guān)口但并未有效突破，7月3日盤中美元指數(shù)報(bào)94.66，相較6月22日僅微幅升值0.1%。除中美貿(mào)易摩擦事項(xiàng)之外，近期并無其它事件擾動(dòng)市場(chǎng)，市場(chǎng)目前正觀望、擔(dān)憂預(yù)計(jì)將于7月6日落地的中美互征關(guān)稅落地，中美貿(mào)易爭(zhēng)端將是長(zhǎng)期博弈，短期來看，關(guān)注6號(hào)之前是否將有其它消息傳出。

中國(guó)外匯市場(chǎng)交易量出現(xiàn)明顯抬升，在人民幣匯率持續(xù)貶值情況下出現(xiàn)放量，需要提防市場(chǎng)預(yù)期在此情況下再度出現(xiàn)強(qiáng)烈的單邊貶值預(yù)期，這也是央行對(duì)匯率波動(dòng)容忍度的重要考量。7月3日央行行長(zhǎng)易綱和副行長(zhǎng)潘功勝的表態(tài)對(duì)人民幣匯率產(chǎn)生支撐，也顯示近期的外匯市場(chǎng)呈現(xiàn)一定的恐慌情緒和順周期行為。

招商外匯供求強(qiáng)弱指標(biāo)出現(xiàn)急劇惡化，這與人民幣匯率出現(xiàn)放量下跌的現(xiàn)實(shí)情況相吻合。但從新興市場(chǎng)整體的資本流動(dòng)形勢(shì)來看似乎近期出現(xiàn)了邊際好轉(zhuǎn)，從外部環(huán)境來看貶值壓力邊際上有所緩解，這可能與美元指數(shù)維持震蕩并未再進(jìn)一步走強(qiáng)有關(guān)，但整體上看情況仍不容樂觀。

上周陸股通累計(jì)流出資金18.62億元，本周一港股休市，本周二當(dāng)日陸股通小幅流入資金3.43億元。近7日外資繼續(xù)主要增持金融（中國(guó)平安、工商銀行、建設(shè)銀行、保利地產(chǎn)）、建材（海螺水泥）、食品飲料（伊利股份、洋河股份）等板塊。

根據(jù)中債登公布的6月份債券托管數(shù)據(jù)，境外機(jī)構(gòu)6月份共增持人民幣債券871億元，其中增持國(guó)債793億元?jiǎng)?chuàng)下歷史新高。

7月3日人民幣匯率收于6.6672，3日午后在岸離岸市場(chǎng)匯率日內(nèi)跌幅被悉數(shù)收回。目前人民幣匯率已相較6月22日收盤明顯貶值1708pips。但從匯率遠(yuǎn)期市場(chǎng)的情況來看，似乎目前價(jià)格并未顯示出當(dāng)前市場(chǎng)預(yù)期。預(yù)計(jì)美元指數(shù)未來一段時(shí)間內(nèi)還有升值空間，外匯供需波動(dòng)客觀上也將加大，這對(duì)于人民幣匯率而言均是未來的不確定性。